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Automne très morose sur les places boursières

25 octobre 2018

 

La volatilité des marchés financiers au cours de la période estivale s’est transformée en correction boursière depuis le début de l’automne. Un cocktail de doutes sur la croissance mondiale, de hausse des taux d’intérêt aux Etats-Unis et de quelques déceptions sur des résultats bénéficiaires, dans un contexte d’accentuation des incertitudes politiques et géopolitiques, est à l’origine de ce retour de l’aversion au risque des investisseurs.
La baisse récente des bourses ne remet pas en cause notre scénario de moyen terme et notre stratégie d’investissement qui consiste à investir sur des valeurs sous valorisées. Cependant, une certaine prudence à court terme s’impose.

1. Pourquoi les marchés actions ont-ils corrigé en quasi ligne droite de 10% depuis la fin septembre ?

Les grands indices qui semblaient retrouver des couleurs, rassurés en particulier par la bonne tenue des indicateurs macroéconomiques aux Etats-Unis et dans une moindre mesure en Europe, ont soudainement décroché de manière quasi synchronisée.

 

La crainte d’un essoufflement marqué de la croissance mondiale au cours des prochains trimestres est au centre des préoccupations des investisseurs.

 

Le risque d’un ralentissement de la locomotive Chinoise, et plus globalement de celle des pays émergents, concentre l’essentiel des inquiétudes des marchés. Les annonces de soutiens monétaires et budgétaires par Pékin se sont révélées jusqu’à présent anxiogènes pour les investisseurs. Cette défiance est exacerbée par les vents contraires alimentés par les tensions des taux d’intérêt aux Etats-Unis et par les conséquences plus néfastes que prévu des surenchères protectionnistes, du bras de fer budgétaire entre Rome et Bruxelles et d’un «Brexit» dur. L’annonce, par quelques sociétés européennes exposées à des secteurs très sensibles à la conjoncture mondiale, de résultats bénéficiaires en dessous des attentes a également contribué à accroître les doutes sur les perspectives économiques mondiales.

2. Cette correction est-elle plus inquiétante que celle de février ?

Elle est plus compliquée car les facteurs déclencheurs, à l’exception des tensions des taux Outre-Atlantique, sont en grande partie très politiques (Italie, tensions commerciales, Brexit) et donc plus complexes à anticiper.

 

Elle est également plus complexe car elle a été alimentée par une rotation sectorielle et thématique  qui a pénalisé les valeurs qui avaient jusqu’à présent tenu (valeurs de croissance).

 

Enfin, elle semble plus sérieuse car la campagne de résultats bénéficiaires qui vient tout juste de débuter laisse penser que les entreprises les plus exposées à la croissance mondiale commencent à être pénalisées.   

 

En revanche, les facteurs fondamentaux et techniques nous semblent moins défavorables.

 

Sauf aggravation des facteurs politiques, nous pensons que la croissance économique et les résultats des entreprises devraient résister. Les indicateurs avancés, certes, ralentissent mais leurs niveaux ne sont pas compatibles avec une forte remontée de la probabilité d’un net essoufflement de la conjoncture mondiale et des profits des entreprises.  

 

Par ailleurs, du côté des facteurs plus techniques, il nous semble que le contexte est moins défavorable.

 

Il y a moins de complaisance qu’en début d’année : le niveau de l’indice VIX(1)pour les actions américaines et V2X pour les actions de la zone euro, qui est une bonne mesure du degré de pessimisme des investisseurs, est plus que le double de ce qu’il était en début d’année.

 

Et surtout, les investisseurs, en particulier internationaux, sont sous pondérés, voire très sous pondérés, sur les marchés ou thématiques qui ont le plus baissé ces derniers mois. Ceci laisse à penser que le potentiel de baisse est par définition plus limité sauf bien entendu si l’ensemble des facteurs défavorables, notamment politiques, s’envenimait davantage.  

(1) L’indice VIX est un indicateur de marché de la volatilité des actions du S&P500. Il est souvent appelé «indice de la peur» car sa hausse est synonyme de montée du pessimisme des investisseurs. L’indice V2X est la variante européenne du VIX. Il mesure la volatilité des actions de l’euro Stoxx 50.   

3. L’accélération de la hausse des taux aux Etats-Unis est-elle préoccupante ?

 

Les investisseurs sont logiquement devenus très sensibles à ce paramètre. Le cycle de croissance étant déjà très mature aux Etats-Unis, c’est l’un des plus longs historiquement, la crainte d’une hausse des conditions de financement, dans un contexte où les sociétés américaines ont augmenté leur endettement ces dernières années, risque de pousser l’économie américaine vers la récession.

 

Les taux obligataires peuvent encore monter car la Réserve Fédérale va continuer de relever ses taux directeurs et l’inflation pourrait surprendre à la hausse.

 

Cependant, plusieurs éléments nous incitent à ne pas exagérer l’impact de ce facteur.

 

Tout d’abord les relèvements attendus des taux de la Réserve Fédérale sont dorénavant assez bien anticipés.

 

Ensuite, nous n’attendons pas non plus une forte accélération de l’inflation qui pousserait l’économie vers une situation de «stagflation».

 

Enfin, les niveaux des taux restent encore accommodants. Après inflation, le taux réel est proche de 1% alors que la croissance économique devrait continuer de tourner à un rythme d’au moins 2-2.5% dans les prochains trimestres. Il y a donc encore de la marge avant que la tension des taux pénalise globalement la croissance.

4. Comment adaptons-nous les mandats de gestion facE à ces turbulences ?

Nous considérons que notre scénario central qui table sur une croissance économique et des profits globalement satisfaisants est toujours d’actualité. Pour autant, il semble que le marché accorde plus d’importance à court terme aux risques exogènes qui objectivement se sont accentués depuis la rentrée.

 

Au-delà des ajustements de stocks significatifs qu’annoncent certaines sociétés, et qui peuvent transitoirement peser sur la conjoncture, nous pensons que les fondamentaux macroéconomiques et les résultats des entreprises sont encore suffisamment robustes pour absorber les défis financiers et surtout politiques. Ces incertitudes semblent par ailleurs déjà bien intégrées dans la valorisation des actifs financiers.

 

Néanmoins, le positionnement très court-termiste de certains investisseurs, dans un contexte de plus faible liquidité des marchés, pourrait exercer des pressions supplémentaires sur les indices boursiers qui constitueraient des opportunités de réinvestissement.  

 

Dans l’immédiat, nous maintenons le poids des actions des portefeuilles en ligne avec des expositions normales. En revanche, nous avons réduit ou clôturer certaines positions actions qui seraient davantage pénalisées si le scénario d’un net fléchissement de la croissance économique mondiale et des profits devenait très probable ; elles ont été arbitrées en faveur de valeurs et de thématiques plus défensives.  

 

S’agissant de la poche obligataire, nous conservons des expositions (sensibilité) très faibles. Nous considérons que les niveaux des taux obligataires sont trop bas au regard des évolutions attendues de croissance et d’inflation. Cependant, nous pourrions investir sur les obligations américaines, couvertes contre le risque de change, afin de profiter de niveaux qui commencent à devenir intéressants et en raison de leur rôle de valeur refuge en cas d’accentuation des turbulences financières.

 

Ces modifications sont en ligne avec notre philosophie de gestion qui cherche à maximiser la performance sur la durée avec une limitation du niveau de risque global lorsque la visibilité se dégrade à court terme.



Rédigé par la Direction de la Gestion Sous Mandat de BPE le 25 octobre 2018 à 9 h 30.

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